منظور از nav یا خالص ارزش دارایی چیست؟ صفر تا صد

مقدمه‌ای بر خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری و نحوه‌ی محاسبه‌ی آن

در تجزیه‌و‌تحلیل بنیادی و ارزش‌گذاری شرکت‌ها مطابق با تفاوت آن‌ها در فعالیت اصلی‌شان رویکرد‌های متفاوتی اتخاذ می‌شود و به همین دلیل نحوه‌ی تحلیل شرکت‌های تولیدی و شرکت‌های سرمایه‌گذاری دارای تفاوت‌هایی است. در شرکت‌های تولیدی به دنبال پیش‌بینی سود شرکت‌ها با بهره‌گیری از برخی پارامتر‌ها و مفروضات بودیم. اما در شرکت‌های سرمایه‌گذاری برای داشتن تحلیلی درست و صحیح به سراغ مفهومی به نام NAV یا همان خالص ارزش دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری خواهیم رفت و پس از محاسبه، آن را با قیمت سهم شرکت مقایسه خواهیم کرد. نحوه‌ی محاسبه‌ی NAV یا خالص ارزش دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری دارای نکاتی است که رعایت کردن آن از اهمیت بالایی برخوردار است. در این مقاله سعی می‌کنیم تا ضمن بیان روش محاسبه‌ی NAV تمامی نکات جانبی مفید در محاسبه و همین‌طور تحلیل آن را پوشش دهیم.

خالص ارزش دارایی‌ها یا (Net Asset Value (NAV)) به چه معناست؟

NAV مخفف کلمه‌ی Net asset value یا همان خالص ارزش دارایی است. بدون شک تحلیل‌گران در هر شرکت و یا حتی صندوقی که مورد بررسی قرار می‌دهند به دنبال پی‌بردن به ارزش ذاتی آن و ارزش‌گذاری آن هستند. قیمت‌ها همواره به سمت ارزش ذاتی حرکت خواهند کرد و به همین دلیل دانستن ارزش ذاتی شرکت‌ها و مقایسه‌ی آن با قیمت روز از اهمیت بالایی برخوردار است.

مفهوم ارزش ذاتی در خصوص شرکت‌های سرمایه‌گذاری در واقع همان خالص ارزش دارایی آن‌ها است که تحت عنوان NAV محاسبه و تحلیل می‌شود. به زبان ساده‌تر خالص ارزش دارایی برای یک شرکت سرمایه‌گذاری از کسر کردن میزان بدهی‌های آن شرکت از میزان دارایی آن شرکت به دست می‌آید و برای مقایسه‌ی راحت‌تر آن با قیمت بازاری ارزش به‌ دست‌ آمده را تقسیم بر کل تعداد سهم شرکت خواهیم کرد تا خالص ارزش دارایی را برای یک سهم محاسبه کرده باشیم. اما محاسبه‌ی خالص ارزش‌ دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری حاوی روش‌ها و نکاتی است که در ادامه به آن‌ها اشاره خواهیم کرد.

نحوه‌ی محاسبه‌ی NAV یا خالص ارزش دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری

در محاسبه‌ی NAV یا خالص ارزش دارایی‌ها آیتم‌های مختلفی نقش دارند که یکی از معیار‌های تفکیک آن‌ها کوتاه‌مدت و یا بلند‌مدت بودن آن‌ها است. یکی دیگر از معیار‌های تفکیک، بورسی بودن و یا غیربورسی بودن دارایی است که تحت تملک شرکت سرمایه‌گذاری درآمده است. معیار بورسی بودن یا نبودن دارایی که کاملاً مشخص است اما چه زمانی یک دارایی را کوتاه‌مدت و چه زمانی بلندمدت تلقی می‌کنیم؟
اگر شرکت خریداری شده توسط شرکت سرمایه‌گذاری بورسی باشد اما شرکت در هیئت‌مدیره‌ی آن عضوی نداشته باشد معمولاً سرمایه‌گذاری کوتاه‌مدت تلقی می‌شود. برای اینکه حداقل یک عضو در هیئت‌مدیره داشته باشیم لازم است تا چیزی حدود ۱۷ درصد از سهام شرکت را در اختیار داشته باشیم. تمام سرمایه‌گذاری‌های غیر بورسی و سرمایه‌گذاری‌های بورسی که در هیئت‌مدیره‌ی آن‌ها نماینده‌ای داریم، جزء سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت تلقی می‌شود. اما چرا به سراغ چنین تفکیکی رفتیم؟

Nav  بالا خوب است یا پایین؟

برای پاسخ به این سؤال که آیا میزان nav بالاتر مناسب­تر است یا پایین بودن آن لازم است تا به معنای nav مراجعه کنیم. همان‌طور که می­دانیم مفهوم nav به معنای خالص ارزش دارایی است. حال طبیعتاً افراد ترجیح می­‌دهند که خالص ارزش دارایی آن­‌ها مقداری بالاتر را داشته باشد؛ اما طبیعتاً سرمایه‌گذاری که خالص ارزش دارایی بالاتری داشته باشد، با فرض ثبات سایر شرایط، بهای تمام‌شده‌ی بالاتری را نیز خواهد داشت. در عمل این موضوع که خالص ارزش دارایی مقدار بالاتر یا پایین­تری داشته باشد چندان موردبحث نیست و موضوع مهم­تر اختلاف سطح قیمت بازاری با خالص ارزش دارایی است که باید حتماً بدان توجه شود.

به طور مثال شرایطی را تصور کنید که دارایی بسیار ارزشمندی را در اختیار دارید یا به عبارت بهتر در شرکتی سرمایه­‌گذاری کرده­اید که nav آن بسیار بالاست اما قیمت سهام این شرکت پایین­تر ارزش خالص دارایی آن است و در محدوده­ای ۲۰ درصدی از آن معامله می­شود. در این شرایط انتظار آن را داریم که قیمت به سمت ارزش ذاتی خود حرکت کند و بتواند به محدوده­ی قیمتی nav برسد. حال اگر قیمت بالاتر از nav باشد، سرمایه­‌گذاری در این شرکت چندان عقلایی نیست. بنابراین به‌طورکلی می­توان گفت این اختلاف قیمت بازار با nav است که در فرایند سرمایه‌­گذاری از اهمیت بالایی برخوردار است و بالا بودن یا پایین بودن سطح nav باتوجه‌به قیمت بازاری اهمیت پیدا می‌­کند.

مشکلات موجود در محاسبه NAV

Nav یا همان خالص ارزش دارایی به‌عنوان یکی از فاکتورهای تحلیلی بسیار مفید و سودمند است؛ اما برای محاسبه­‌ی آن گاهی اوقات با برخی از مشکلات روبه‌­رو خواهیم بود. یکی از این مشکلات نیاز به به­‌روزرسانی مدام nav یا همان خالص ارزش دارایی است؛ چراکه دارایی‌های یک شرکت و یا حتی یک صندوق سرمایه­‌گذاری مدام در حال نوسان هستند و سوای از اضافه و کم‌شدن دارایی­های زیرمجموعه، نوسانات قیمتی آن­ها است که بسیار بااهمیت خواهد بود. یکی دیگر از مشکلات محاسبه‌­ی nav یا همان خالص ارزش دارایی در بازار سرمایه‌ی ایران، تخمین میزان ارزش پرتفوی غیربورسی شرکت­‌ها است. به عبارت بهتر همان­طور که می‌­دانید برای محاسبه­‌ی میزان خالص ارزش دارایی شرکت­‌ها باید تمام دارایی­‌های آن‌­ها را اعم از بورسی و غیربورسی محاسبه کنیم و در این فرایند، در خصوص پرتفوی بورسی می‌­توانیم از اطلاعات شرکت­‌ها در سامانه‌­ی کدال استفاده کنیم، اما در خصوص پرتفوی غیر بورسی شفافیت اطلاعاتی بسیار پایین بوده و از این نظر با یک چالش در فرایند محاسبه­‌ی nav مواجه خواهیم بود.

ذخیره‌ی کاهش ارزش دارایی‌ها در محاسبه‌ی NAV یا خالص ارزش دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری

در مسائل حسابداری مفهومی به نام ذخیره‌گیری وجود دارد. این ذخیره‌گیری می‌تواند در موارد مختلفی باشد، به طور مثال ذخیره‌گیری برای مزایای پایان خدمت کارکنان یا ذخیره‌ی مطالبات مشکوک‌الوصول از معروف‌ترین ذخیره‌ها در شرکت‌ها هستند. اما در شرکت‌های سرمایه‌گذاری با نوعی دیگر از ذخیره‌گیری به نام ذخیره‌ی کاهش ارزش دارایی روبه‌رو هستیم.
درآمد شرکت‌های سرمایه‌گذاری از طریق فروش سرمایه‌گذاری‌های خود به ارزشی بالاتر از بهای تمام شده محقق می‌شود و تا قبل از فروش دارایی سود حاصله صرفاً سودی بالقوه بوده و شناسایی نمی‌شود. اما اگر سرمایه‌گذاری انجام شده وارد زیان شده باشد اوضاع قدری متفاوت است.

در این صورت برای سرمایه‌گذاری‌ها اقدام به گرفتن ذخیره از محل سود انباشته خواهیم کرد. به طور مثال اگر مجموع سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت زیان‌ده باشند، میزان زیان از سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت در صورت وضعیت مالی کسر شده و از سوی دیگر همان میزان نیز از سود انباشته کسر خواهد شد. در صورت سود و زیان نیز آیتمی تحت عنوان کاهش ارزش سرمایه‌گذاری وجود خواهد داشت. اگر پس از مرور زمان این زیان جبران شد و حتی وارد سود شدیم ذخیره را به سود انباشته برمی‌گردانیم. اما نهایتاً تا قیمت خرید پیش می‌رویم و سود را زمانی شناسایی خواهیم کرد که دارایی را به فروش رسانده باشیم. یکی از دلایل تفکیک سرمایه‌گذاری کوتاه‌مدت و بلندمدت از یکدیگر همین مفهوم ذخیره‌گیری است که برای سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت اگر در مجموع زیان‌ده باشند ذخیره گرفته خواهد شد اما برای سرمایه‌گذاری بلندمدت اگر حتی یک مورد نیز زیان‌ده باشد ذخیره‌گیری انجام می‌شود.

ارزش پرتفوی بورسی در محاسبه‌ی خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری

طبیعتاً بخشی از سرمایه‌گذاری‌های شرکت مدنظر ممکن است بورسی باشند و برای محاسبه‌ی به‌روز خالص ارزش دارایی شرکت باید اثر افزایش یا کاهش ارزش سرمایه‌گذاری‌های بورسی شرکت مورد توجه قرار گیرد. برای این منظور می‌توانیم به جدیدترین گزارش ماهانه شرکت مدنظر مراجعه کرده و ریز پرتفوی بورسی آن را استخراج کنیم. برای دقت بالاتر می‌توانیم قیمت سهام پرتفوی بورسی را در آخرین روز کاری طی شده از سایت tsetmc استخراج کنیم.

در گزارش‌های ماهانه ستونی تحت عنوان تغییرات وجود دارد که اگر در آن بهای تمام شده افزایش داشته باشد به معنای سرمایه‌گذاری مجدد و در صورت داشتن کاهش به معنای فروش دارایی است. در نهایت مجموع ارزش پرتفوی بورسی را از این گزارش و با توجه ‌به ستون تغییرات در بهای تمام شده و همین‌طور قیمت‌های به‌روز که از سایت tsetmc استخراج کرده‌ایم، لحاظ خواهیم کرد. میزان ذخیره کاهش ارزش سرمایه‌گذاری‌ها نیز در این گزارش‌ها آورده می‌شود اما توضیحی بابت اینکه ذخیره برای کدام سرمایه‌گذاری است ارائه نمی‌شود و برای پی‌بردن به آن لازم است تا به ضمائم گزارش‌های ۶ و ۱۲ ماهه و بخش سرمایه‌گذاری‌ها مراجعه کنیم.

ارزش پرتفوی غیر بورسی در محاسبه‌ی خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری

بخش دیگر از سرمایه‌گذاری شرکت‌ها ممکن است غیربورسی باشند. برای پرتفوی خارج از بورس معمولاً جداول خلاصه‌تری در سایت کدال و گزارش‌های ماهانه ارائه می‌شود و آیتم ارزش روز در این جداول وجود ندارد. در پرتفوی غیربورسی ممکن است صندوق‌ها یا سهام برخی شرکت‌های غیر بورسی وجود داشته باشند که برای سهام شرکت‌ها باید به سراغ فعالیت و میزان سودآوری آن‌ها و همین‌طور آن میزان از سودی که به شرکت سرمایه‌گذاری تعلق می‌گیرد، برویم.

از آنجایی‌ که این دسته از شرکت‌ها در هیچ بستری معامله نمی‌شوند باید مبلغی را به‌عنوان قیمت و ارزش روز آن‌ها تخمین بزنیم که این کار در عمل نسبتاً دشوار است. بنابراین دو راه مقابل ماست. می‌توانیم برای محاسبه ارزش پرتفوی غیربورسی همان بهای تمام‌شده‌ی آن‌ها را قرار دهیم که در این صورت خصوصاً اگر مدت ‌زمان زیادی از سرمایه‌گذاری در آن محل گذشته باشد، دقت محاسبات کاهش خواهد یافت. راه دیگر آن است که به سراغ شرکت‌های مشابه آن شرکت غیربورسی برویم که در بستر بورس معامله می‌شوند و انتشار اطلاعات دارند. به این صورت می‌توانیم ذهنیتی کلی نسبت به جریانات درآمدی، نحوه‌ی سوددهی، بهای تمام شده و تغییرات آن و… پیدا کنیم و در پایان ارزش روز پرتفوی غیربورسی را به شکل تخمینی محاسبه کنیم.
اگر شرکت سرمایه‌گذاری بیش از ۵۰ درصد سهام شرکتی غیر بورسی را در اختیار داشته باشد، می‌بایست گزارش‌های آن شرکت غیر بورسی در بخش زیرمجموعه‌ها ارائه شود که در این صورت از اطلاعات مربوط به آن‌ها نیز می‌توان استفاده کرد.

اثر تقسیم سود احتمالی در محاسبه‌ی NAV یا خالص ارزش دارایی‌های شرکت‌های سرمایه‌گذاری

آیتم اثر تقسیم سود، بخش ثابتی از فرآیند محاسبه ی NAV یا خالص ارزش دارایی‌های شرکت سرمایه‌گذاری نیست و اگر گزارشی مبنی بر تقسیم سود در آینده وجود داشته باشد باید به سراغ آن برویم. این میزان سود تقسیمی را باید کسر کنیم چرا که در آینده ای نه‌چندان دور جریانی خروجی از شرکت را به همراه دارد و شرکت باید این سود را از دارایی های خود، پرداخت کند. بنابراین طبیعتاً بر میزان ارزش ذاتی آن تأثیر گذاشته و برای جلوگیری از اشتباه باید این مبلغ کسر شود تا برآوردی صحیح‌تر داشته باشیم

اثر افزایش سرمایه‌ی احتمالی در محاسبه‌ی خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری

این آیتم نیز از جمله بخش‌های ثابت نیست و اگر میزان سرمایه‌ی آخرین ترازنامه و میزان سرمایه‌ی ثبت شده در سایت tsetmc برابر باشند به معنای آن است که شرکت افزایش سرمایه نداشته است.
لحاظ‌ کردن تمامی موارد بالا با توجه‌ به خاصیت کاهشی یا افزایشی بودن آن‌ها در نهایت ارزش خالص دارایی‌های شرکت را حاصل می‌شود که برای رسیدن به NAV هر سهم باید بر میزان سرمایه تقسیم شود. حال باید این عدد به ‌دست ‌آمده با قیمت روز شرکت مقایسه شود و درباره‌ی سرمایه‌گذاری و یا عدم سرمایه‌گذاری در آن تصمیم‌گیری شود.

نسبت P/NAV یا نسبت قیمت به خالص ارزش‌ دارایی‌ها به چه معناست؟

نسبت P/NAV یا نسبت قیمت به خالص ارزش دارایی‌ها از تقسیم قیمت روز بر خالص ارزش دارایی‌هایی که محاسبه کردیم به دست می‌آید. با محاسبه و تحلیل این نسبت می‌توانیم درباره‌ی ارزندگی سرمایه‌گذاری روی شرکت و یا عدم سرمایه‌گذاری بر روی آن تصمیم‌گیری کنیم. اگر این نسبت بالای ۱ باشد بدان معناست که می‌توانیم با قیمت پایین‌تری همان میزان از دارایی را که شرکت خریداری کرده است، خودمان خریداری کنیم. بنابراین هیچ‌گاه به سراغ شرکتی که این نسبت برای آن بیش از ۱ یا بیش از ۱۰۰ درصد باشد نخواهیم رفت. به ‌این ‌ترتیب طبیعتاً ما به دنبال شرکت‌هایی هستیم که P/NAV کمتری داشته باشند و بدین شکل بتوانیم با قیمت پایین‌تری میزان دارایی بیشتری را تصاحب کنیم.
در شرایطی که روند بازار‌ها صعودی است شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بلندمدت سود بازدهی بهتری خواهند داشت و همین‌طور در شرایط بازارهای نزولی نیز ممکن است نسبت P/NAV آن‌ها تا ۷۰ درصد و حتی کمتر نیز برود. استاندارد خاصی در این زمینه وجود ندارد اما معمولاً P/NAV یا نسبت قیمت به خالص ارزش دارایی‌ها کمتر از ۷۰ درصد می‌تواند شرایط بهتری برای ورود به سهم این شرکت‌ها باشد.

سایر نکات ارزش‌گذاری یا تحلیل شرکت‌های سرمایه‌گذاری

هیچ یک از شرکت‌های سرمایه‌گذاری نمی‌توانند از طریق خلق بدهی بانکی اقدام به سرمایه‌گذاری کنند و این امر سبب می‌شود تا هزینه‌های مالی آن‌ها بسیار ناچیز باشد. از سوی دیگر هزینه‌های اداری و عمومی آن‌ها نیز چندان قابل‌توجه نیست. اما جریانات درآمدی آن‌ها می‌تواند از طریق سود سهام یا همان DPS زیر مجموعه‌ها (که در پایان سال مالی در اختیار شرکت سرمایه‌گذاری قرار می‌گیرد)، درآمد مربوط به سود تضمین شده که برای مواردی نظیر اوراق مشارکت و … است و همین‌طور سود و زیان مربوط به فروش سرمایه‌گذاری‌ها است. درآمد سود سهام سودی تکرارپذیر است که می‌توان به آن P/E داد اما سود فروش سهام لزوماً تکرارپذیر نیست و به آن P/E نمی‌دهند.
در بخش تحلیل شرکت‌های غیر بورسی و پیداکردن شرکت‌های مشابه بورسی برای آن‌ها نیز بهتر است تا به یک مشاهده اکتفا نکنیم و برای لحاظ‌کردن P/E برای آن‌ها نیز ترجیحاً P/E صنعت آن‌ها در بورس را مدنظر قرار دهیم.
برای تحلیل شرکت‌های بیمه‌ای نیز باید ابتدا روی سرمایه‌گذاری آن‌ها مسلط شویم. چرا که عمده‌ی سود آن‌ها از فعالیت‌های سرمایه‌گذاری‌شان است و تحقق سود از طریق فروش بیمه و پاسخگویی در زمان بروز حوادث یا اتفاق نمی‌افتد و یا ناچیز است.

سخن پایانی آکادمی دانایان پیرامون NAV

بدون شک محاسبه‌ی NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری، کلیدی‌ترین ابزار تحلیل آن‌ها است و باید بدان توجه شود. بهره‌گیری از سرمایه‌گذاری در این شرکت‌ها خصوصاً در شرایط بازار‌های صعودی، ممکن است عوایدی بیشتر از سرمایه‌گذاری تک‌تک روی دارایی‌ها را داشته باشد. مقایسه‌ی خالص ارزش دارایی‌ها یا NAV با قیمت روز و بازاری سهم مهم‌ترین مقصود ما است. تا بتوانیم در نهایت از آن در جهت داشتن تحلیلی بهتر بهره بگیریم.